Рост дисбаланса доходностей бондов в России на фоне изменений ставок и фискальной политики

С начала второго квартала 2024 года в России существенно увеличилась разница в доходности облигаций эмитентов первого эшелона (высококачественные с высоким кредитным рейтингом) и третьего эшелона (высокодоходные или «мусорные» облигации с рейтингом ВВВ и ниже). Этот процесс объясняют специалисты рейтингового агентства АКРА в своем квартальном аналитическом бюллетене.

Повышенный спрос на высокоранговые облигации и отход от низкорейтинговых бумаг обусловлены жесткими денежно-кредитными условиями, установленными Банком России, а также планируемым увеличением налога на прибыль корпораций. Во втором квартале 2024 года доходности всех облигаций повысились на фоне ожиданий ужесточения денежно-кредитной политики. Банк России несколько раз подряд давал рынку жесткие сигналы и в июле впервые в этом году увеличил ключевую ставку с 16 до 18 процентов.

Эти меры привели к росту индексных доходностей по облигациям: первого эшелона — на 186 базисных пунктов, второго эшелона — на 216 базисных пунктов и третьего эшелона — на 222 базисных пунктов. Одновременно увеличились и спреды между доходностями облигаций разных уровней. К примеру, к 24 июня 2024 года средневзвешенная доходность по высокодоходным облигациям достигла 23,63%, а по облигациям первого эшелона составила 18,9%. Разница в доходностях превысила 4,7 процентных пунктов, что существенно выше показателей первого квартала.

В третьем квартале ситуация продолжила ухудшаться. К 2 сентября 2024 года доходности облигаций низкорейтинговых эмитентов составили 25,86%, в то время как высококачественные облигации показали доходность 20,52%. Разница между доходностями выросла до 5,34 процентных пунктов, свидетельствуют данные индексов Cbonds.

Почему растет разница в доходностях бумаг

Аналитики АКРА связывают расширение спредов с переоценкой рисков корпоративного долга на фоне изменений в фискальной политике и усложнения международных расчетов из-за санкционного режима. Важным фактором остается и ожидание дальнейшего повышения ключевой ставки в связи с ускорением инфляции.

Старший инвестиционный советник Давид Григорьев отмечает, что высокая ставка представляет риск для компаний с высокой долговой нагрузкой, особенно для малого и среднего бизнеса. Эти компании вынуждены рефинансировать долги под более высокий процент. Крупные компании имеют более сильные позиции для переговоров с кредиторами и могут получать финансирование под более низкие ставки.

Портфельный управляющий Артем Привалов добавляет, что на бизнес давят и растущие расходы на себестоимость и заработную плату, что усложняет обслуживание текущих долгов. Для сохранения минимальной операционной рентабельности эти компании должны показывать прибыль на уровне не менее 25%.

Аналитик Евгения Нестеренко отмечает, что если бы ключевая ставка была быстро снижена, негативное влияние на компании с низкими кредитными рейтингами было бы минимальным. Однако текущие условия заставляют инвесторов пересматривать доходности по таким бумагам.

Каковы риски для высокодоходных облигаций

Аналитики АКРА предупреждают о повышенных рисках рефинансирования для компаний с невысокими показателями ликвидности и долговой нагрузкой. Однако общий уровень дефолтов на рынке корпоративного долга остается низким, отражая ограниченное воздействие роста процентных ставок на финансовую устойчивость эмитентов.

Эксперты ожидают рост количества дефолтов в 2025 году, особенно среди эмитентов высокодоходных бумаг. По данным АКРА, с начала года уже произошли дефолты у нескольких компаний. Если ключевая ставка останется высокой до конца 2025 года, можно ожидать роста проблем с рефинансированием долга у компаний с низким кредитным качеством.

Наибольший риск дефолтов в первом полугодии 2025 года ожидается в связи с тем, что компании уже не смогут компенсировать дорогое привлечение средств новыми заказами, добавляет Нестеренко.